Zastosowanie wewnętrznych metod zabezpieczenia
Fakturowanie w walucie krajowej
W dniu 3 czerwca 2005 roku ZPC „CHEMPOL” S.A. zawarły transakcję handlową dotyczącą eksportu kaprolaktamu do Niemiec. Ponieważ podstawowym surowcem do wytwarzania kaprolaktamu jest benzen, w celu realizacji zamówienia Spółka jeszcze tego samego dnia zawarła drugą transakcję, która dotyczyła importu benzenu z Czech. Dzień 3 czerwca 2005 roku był dniem fakturowania zarówno transakcji eksportowej, jak i importowej. Dostawa kaprolaktamu do niemieckiego importera miała nastąpić w ciągu miesiąca, natomiast dostawa benzenu od czeskiego eksportera w ciągu tygodnia od dnia zawarcia transakcji. W przypadku eksportu Spółka udzieliła, a w przypadku importu skorzystała z trzymiesięcznego kredytu kupieckiego. Termin uregulowania należności eksportowych i zapłaty zobowiązań importowych zastał wyznaczony na dzień 3 września 2005 roku. W momencie fakturowania eksportu i importu kurs euro wynosił EUR/PLN 4,1215, natomiast kurs korony czeskiej kształtował się na poziomie CZK/PLN 0,1365223. Wartość eksportowanego kaprolaktamu w dniu zawarcia transakcji wynosiła 2.472.900 PLN (600.000 EUR), z kolei wartość importowanego benzenu 1.474.200 PLN (10.800.000 CZK). Rozważmy jaki w dniu 3 września 2005 roku byłby wynik przeprowadzonych transakcji, gdyby:
kontrakty, eksportowy i importowy, były fakturowane i rozliczane w PLN – Spółka wyeliminowała zagrożenie związane z ryzykiem walutowym poprzez transfer ryzyka na zagranicznych partnerów zawartych transakcji. Mimo, iż w okresie od 3 czerwca do 3 września 2005 roku nastąpiła zmiana wartości walut obcych (EUR i CZK) w stosunku do PLN, Spółka osiągnęła przychód ze sprzedaży kaprolaktamu w wysokości 2.472.900 PLN i pokryła koszt nabytego benzenu w wysokości 1.474.200 PLN. Wynik na sprzedaży kaprolaktamu (po odjęciu kosztów benzenu i pozostałych kosztów produkcji w wysokości 300.000 PLN) ukształtował się na poziomie 698.700 PLN – Spółka osiągnęła prawie 40% marżę zysku na sprzedaży;
kontrakt eksportowy był fakturowany i rozliczany w EUR, a importowy w CZK – Spółka nie zdołała przenieść ryzyka walutowego na zagranicznych partnerów zawartych transakcji, w związku z czym posiada dwie otwarte i niezabezpieczone pozycje walutowe (długą w EUR i krótką w CZK). W okresie od 3 czerwca do 3 września 2005 roku miała miejsce niekorzystna dla Spółki zmiana wartości obydwu walut w stosunku do złotego – nastąpił 5% spadek wartości euro i 10% wzrost wartości korony czeskiej. W efekcie powyższych zmian kurs euro ukształtował się na poziomie EUR/PLN 3,9154 a korony czeskiej na poziomie CZK/PLN 0,1501. W wyniku rozliczenia kontraktu eksportowego i importowego Spółka osiągnęła przychód ze sprzedaży kaprolaktamu w wysokości 2.349.240 PLN i pokryła koszt nabytego benzenu w wysokości 1.621.080 PLN. Wynik na sprzedaży kaprolaktamu (po odjęciu kosztów benzenu i pozostałych kosztów produkcji w wysokości 300.000 PLN) wyniósł 428.160 PLN – Spółka osiągnęła ponad 22% marżę zysk na sprzedaży.
W powyższym przykładzie ryzyko walutowe pochłonęło około 18% marży zysku, jaką Spółka osiągnęłaby na sprzedaży, gdyby faktury z tytułu eksportu i importu były wyrażone w PLN. Należy zaznaczyć, że wynik na sprzedaży mógłby ulec dalszym zmianom, jeżeli termin płatności zobowiązań za nabyte surowce i wpływu należności za sprzedane produkty byłby bardziej oddalony w czasie, a kurs euro ulegał dalszej deprecjacji, natomiast kurs korony czeskiej dalszej aprecjacji, np.:
przy 10% spadku wartości euro i 20% wzroście wartości korony czeskiej Spółka osiągnęłaby zysk na sprzedaży w wysokości 156.540 PLN;
przy 15% spadku wartości euro i 30% wzroście wartości korony czeskiej Spółka poniosłaby stratę na sprzedaży w wysokości 113.970 PLN.
Relacje wielkości przychodów ze sprzedaży eksportowej, wydatków importowych oraz wyniku na sprzedaży w zależności od poziomu kursu walutowego przedstawiono w tabeli 9.
Tabela 9.
Relacje wielkości przychodów eksportowych, wydatków importowych oraz wyniku na sprzedaży w zależności od poziomu kursu walutowego
| Kurs EUR/PLN | Przychody z eksportu w EUR | Przychody z eksportu w PLN | Kurs CZK/PLN | Koszt importu w CZK | Koszt importu w PLN | Pozostałe koszty prod. w PLN | Wynik na sprzedaży w PLN |
| 4,1215 | 600.000 | 2.472.900 | 0,1365 | 10.800.000 | 1.474.200 | 300.000 | 698.700 |
| 3,9154 (-5%) | 600.000 | 2.349.240 | 0,1501 (+10%) | 10.800.000 | 1.621.080 | 300.000 | 428.160 |
| 3,7093 (-10%) | 600.000 | 2.225.580 | 1,1638 (+20%) | 10.800.000 | 1.769.040 | 300.000 | 156.540 |
| 3,5032 (-15%) | 600.000 | 2.101.950 | 0,1774 (+30%) | 10.800.000 | 1.915.920 | 300.000 | -113.970 |
Źródło: Opracowanie własne.
Klauzule waloryzacyjne
W dniu 14 lipca 2005 roku ZPC „CHEMPOL” S.A. zawarły transakcję handlową dotyczącą eksportu mocznika na Ukrainę. Faktura eksportowa na sprzedaż mocznika została wystawiona w walucie importera i opiewała na kwotę 800.000 hrywien ukraińskich. ZPC „CHEMPOL” S.A. udzieliły importerowi sześciomiesięcznego kredytu kupieckiego, w związku z czym termin wpływu należności z tytułu eksportu został wyznaczony na dzień 14 stycznia 2006 roku. W momencie fakturowania sprzedaży kurs UAH/PLN kształtował się na poziomie 0,6848224, a wartość eksportowanego mocznika wynosiła wówczas 547.840 PLN. Ponieważ ZPC „CHEMPOL” S.A. obawiały się zmniejszenia przychodów ze sprzedaży eksportowej w wyniku spadku wartości hrywny w stosunku do złotego, Spółka wprowadziła do kontraktu klauzulę waloryzacyjną określającą zasady przeliczania należności, jeżeli kurs hrywny ulegnie zmianie. Rozważmy trzy przypadki, Spółka wprowadziła do kontraktu klauzulę waloryzacyjną:
pełną – „w przypadku zmiany kursu hrywny w stosunku do złotego nastąpi proporcjonalna do zmiany kursu zmiana wartości kontraktu” – załóżmy, że w dniu rozliczenia kontraktu kurs hrywny spadł w stosunku do kursu obowiązującego w dniu jego zawarcia i kształtował się na poziomie UAH/PLN 0,6372 – kurs ten z dnia 14 lipca 2005 roku był zatem wyższy od kursu z dnia 14 stycznia 2006 roku o 7,4702%. Zgodnie z wprowadzoną do umowy klauzulą pełną, w dniu rozliczenia kontraktu następuje zmiana jego wartości o plus 7,4702%, do poziomu 859.761,60 UAH. Dzięki wprowadzeniu klauzuli do umowy wpływy Spółki w złotych z tytułu należności eksportowych pomimo spadku kursu hrywny nie zmieniły się i wynoszą 547.840 PLN. Gdyby Spółka nie zastosowała klauzuli osiągnęłaby stratę na transakcji równą 38.080 PLN. Jeżeli założymy, że w dniu rozliczenia kontraktu kurs hrywny wzrósł w stosunku do kursu obowiązującego w dniu jego zawarcia i wynosił UAH/PLN 0,7140, zgodnie z klauzulą pełną wprowadzoną do umowy powinno nastąpić obniżenie wartości kontraktu. Ponieważ kurs UAH/PLN z dnia 14 lipca 2005 roku był niższy o 4,0896% od kursu z dnia 14 stycznia 2006 roku, następuje zmiana wartości kontraktu o minus 4,0896%, do poziomu 767.283,20 UAH, co daje przychód ze sprzedaży mocznika w wysokości 547.840 PLN. A zatem także pomimo wzrostu kursu hrywny wpływy Spółki w PLN nie ulegają zmianie;
koszyka walut – „w przypadku zmiany kursu hrywny w stosunku do SDR kwota należności eksportowych ulegnie waloryzacji” – w dniu fakturowania transakcji sprzedaży mocznika kurs UAH/PLN wynosił 0,6848, kurs XDR/PLN 4,9694, a kurs UAH/XDR 7,2567 (4,9694/0,6848)225. Załóżmy, że 14 stycznia 2006 roku kurs UAH/PLN spadł o 4,2932% w stosunku do kursu obowiązującego w dniu zawarcia kontraktu i wynosił 0,6554, kurs XDR/PLN spadł o 8,4014% i wynosił 4,5519, a kurs UAH/XDR spadł o 4,2926% i kształtował się na poziomie 6,9452 (4,5519/0,6554). Ponieważ kurs UAH/XDR z dnia 14 lipca 2005 roku był wyższy o 4,4851% od kursu UAH/XDR z dnia rozliczenia kontraktu, zgodnie z wprowadzoną do umowy klauzulą koszyka walut, w dniu 14 stycznia 2006 roku następuje waloryzacja kwoty należności eksportowych Spółki o plus 4,4851%, do wysokości 835.880,80 UAH. Dzięki wprowadzeniu do kontraktu klauzuli koszyka walut przychody Spółki ze sprzedaży mocznika pomimo spadku kursu hrywny w stosunku do SDR nie ulegają zmianie i wynoszą w przybliżeniu 547.840 PLN. Jeżeli Spółka nie zastosowałaby klauzuli koszyka walut osiągnęłaby przychód ze sprzedaży mocznika w wysokości 524.320 PLN, czyli poniosłaby stratę na transakcji równą 23.520 złotych;
automatyczną z franszyzą – „w przypadku zmiany kursu hrywny w stosunku do złotego o więcej niż ± 5% nastąpi proporcjonalna do zmiany kursu zmiana wartości kontraktu” – załóżmy, że w dniu rozliczenia kontraktu kurs UAH/PLN spadł o 7,3160% w stosunku do kursu obowiązującego w momencie jego zawarcia i wynosi UAH/PLN 0,6347. A zatem zgodnie z wprowadzoną do umowy klauzulą automatyczną z franszyzą, 14 styczna 2006 roku nastąpi zmiana wartości kontraktu, gdyż kurs hrywny obniżył się o więcej niż 5%. Ponieważ kurs UAH/PLN z dnia 14 lipca 2005 roku był wyższy o 7,8935% od kursu z dnia 14 stycznia 2006 roku, wartość kontraktu zmienia się o plus 7,8935% i wynosi 863.148 UAH. Dzięki wprowadzeniu do umowy klauzuli automatycznej z franszyzą wpływy złotówkowe Spółki z tytułu należności eksportowych pomimo spadku kursu waluty kontraktu nie zmieniły się i wynoszą 547.840 PLN. Gdyby Spółka nie zastosowałaby klauzuli, wówczas przychód ze sprzedaży mocznika byłyby niższy o kwotę 40.080 PLN. Jeżeli założymy, że w dniu rozliczenia kontraktu kurs hrywny obniżył się o 3,9564% w stosunku do kursu z dnia 14 lipca 2005 roku i wynosił UAH/PLN 0,6577, zgodnie z wprowadzoną do umowy klauzulą, 14 stycznia 2006 roku nie nastąpi wzrost wartości kontraktu, gdyż kurs hrywny nie obniżył się w stosunku do złotego o więcej niż 5%. Pomimo wprowadzenia do umowy klauzuli waloryzacyjnej wpływy złotówkowe ze sprzedaży eksportowej zmniejszyły się i wynoszą 526.160 PLN. Spółka poniosła stratę na transakcji równą 21.680 PLN.
Przyspieszanie i opóźnianie płatności - leading and lagging
W styczniu 2005 roku ZPC „CHEMPOL” S.A. zawarły transakcję handlową dotyczącą importu benzenu z Niemiec. 26 stycznia Spółka otrzymała dostawę surowca wraz z fakturą opiewającą na kwotę 350.000 EUR. W dniu otrzymania faktury kurs EUR/PLN kształtował się na poziomie 4,0720226, a koszt nabytego benzenu stanowił równowartość 1.425.200 PLN. Ponieważ dostawca niemiecki udzielił ZPC „CHEMPOL” S.A. sześciomiesięcznego kredytu kupieckiego, termin zapłaty zobowiązania został wyznaczony na dzień 26 lipca 2005 roku. Zawarty kontrakt przewidywał możliwość uzyskania przez ZPC „CHEMPOL” S.A. upustu w formie skonta za przyspieszenie terminu spłaty zaciągniętego zobowiązania oraz możliwość nałożenia na Spółkę kary finansowej za opóźnienie w tym zakresie. Rekompensata dla Spółki za przyspieszenie płatności zobowiązania oraz dla dostawcy niemieckiego za opóźnienie wpływu należności została ustalona w wysokości 1,2% wartości kontraktu miesięcznie (0,4% za każde 10 dni).
W dniu 4 marca 2005 roku ZPC „CHEMPOL” S.A. sprzedały węgierskiemu kontrahentowi roztwór saletrzano-mocznikowy (RSM). Ponieważ odbiorca produktu nie zgodził się na wystawienie faktury w złotych, a Spółka w forintach węgierskich ustalono, że walutą fakturowania i rozliczenia kontraktu będzie EUR. Wystawiona przez Spółkę faktura opiewała na kwotę 355.645 EUR. Na dzień zawarcia transakcji kurs EUR/PLN wynosił 3,9278227, a wartość sprzedanego roztworu 1.396.902 PLN. ZPC „CHEMPOL” S.A. udzieliły węgierskiemu odbiorcy produktu sześciomiesięcznego kredytu kupieckiego, w związku z czym termin wpływu należności został wyznaczony na dzień 4 września 2005 roku.
Po zawarciu powyższych transakcji Spółka posiadała w okresie:
od 26 stycznia do 4 marca krótką pozycję walutową o wartości 350.000 EUR;
od 4 marca do 26 lipca krótką pozycję walutową o wartości 350.000 EUR i długą pozycję walutową o wartości 355.645 EUR – wymienione pozycje są przeciwstawne i zbliżone pod względem wartości, można zatem uznać, że Spółka w wymienionym okresie nie miała otwartej pozycji walutowej;
od 26 lipca do 4 września długą pozycję walutową o wartości 355.645 EUR.
Ponieważ od 26 lipca do 4 września, w związku ze zbliżającymi się wyborami parlamentarnymi i prezydenckimi, ZPC „CHEMPOL” S.A. obawiały się znacznych wahań kursu EUR/PLN, Spółka podjęła decyzję dotyczącą zabezpieczenia otwartej w wyżej wymienionym okresie długiej pozycji walutowej przez przyspieszenie terminu wpływu należności eksportowej i/lub opóźnienie terminu płatności zobowiązania importowego. Zgodnie z podjętą decyzją 1 lipca 2005 roku Spółka zwróciła się do węgierskiego importera o przyspieszenie spłaty zobowiązania oferując w zamian skonto w wysokości 1,6% wartości transakcji, jeżeli należność Spółki wpłynie do dnia 26 lipca oraz skonto w wysokości 0,4% wartości transakcji za każde 10 dni przyspieszenia terminu wpływu należności. W związku z tym, że kontrahent węgierski zgodził się na przyspieszenie terminu wpływu należności o 20 dni (do 15 sierpnia) Spółka, aby zabezpieczyć w okresie od 26 lipca do 15 sierpnia posiadaną pozycję długą przesuwa termin płatności zobowiązania importowego także o 20 dni (na dzień 15 sierpnia). W wyniku przyspieszenia wpływu należności i opóźnienia spłaty zobowiązania dzień 15 sierpnia stał się dniem rozliczenia obydwu transakcji handlowych.
Po zabezpieczeniu metodą leading and lagging omawianych transakcji ZPC „CHEMPOL” S.A. w dniu 15 sierpnia 2005 roku:
otrzymały należność za sprzedany RSM w wysokości 352.800 EUR – kwota należności wynikająca z faktury (355.645 EUR) minus skonto 0,8% wartości transakcji za przyspieszenie terminu wpływu należności (2.845 EUR);
zapłaciły zobowiązanie za nabyty benzen w wysokości 352.800 EUR – kwota zobowiązania wynikająca z faktury (350.000 EUR) plus kara 0,8% wartości transakcji za opóźnienie terminu spłaty zobowiązania (2.800 EUR).
W efekcie skorygowania terminów przepływów walutowych Spółka zabezpieczyła otwartą pozycję posługując się wewnętrznymi technikami ograniczania ryzyka i wyeliminowała potrzebę zawierania transakcji walutowych na rynku. Przy kursie EUR/PLN 3,9999 (średnia arytmetyczna kursu z dnia 26 stycznia i 4 marca) koszt zabezpieczenia transakcji handlowych (skonto plus kara) pomniejszony o marżę zysku w wysokości 164 punktów, którą Spółka musiałaby zapłacić za każde kupione i sprzedane euro na rynku wyniósł 16.793 PLN {([5.645 EUR x EUR/PLN 3,9999] – [0,0082 x 705.645 EUR]) = 16.793 PLN}.
Jeżeli ZPC „CHEMPOL” S.A. nie zabezpieczyłby otwartej pozycji walutowej a kurs EUR/PLN 26 lipca wzrósłby o 0,6% w stosunku do kursu z dnia 26 stycznia i wynosił 4,0964, natomiast kurs EUR/PLN 4 września obniżyłby się o 0,6% w stosunku do kursu z dnia 4 marca i wynosił 3,9042, uwzględniając dodatkowo marżę zysku w wysokości 164 punktów, na zawartych transakcjach powstałaby ujemna różnica kursowa w wysokości 22.719 PLN {([1.425.200 PLN – 350.000 EUR x (EUR/PLN 4,0964 + 0,0082)] – [1.396.902 PLN – 355.645 EUR x (EUR/PLN 3,9042 – 0,0082)]) = – 11.410 PLN – 11.309 PLN = – 22.719 PLN}. Po zmianie kursu EUR/PLN o ± 0,6% koszt zabezpieczenia transakcji metodą leading and lagging byłby niższy o ponad 26% od ujemnej różnicy kursowej powstałej w wyniku pozostawienia transakcji niezabezpieczonych, co potwierdza słuszność podjętej decyzji.
Kompensata wewnętrzna - netting
W punkcie 2.2.4. rozdziału drugiego niniejszej pracy stwierdzono, że proces kompensaty wewnętrznej polega na łączeniu przepływów walutowych w obrębie grupy kapitałowej, w celu ustalenia długiej lub krótkiej pozycji walutowej netto. Aby zilustrować na przykładzie liczbowym istotę kompensaty wewnętrznej załóżmy, że ZPC „CHEMPOL” S.A. posiadają dwie spółki zależne zlokalizowane na terytorium Rzeczypospolitej Polskiej – „MELZAP” Sp. z o.o. i „REMZAP” Sp. z o.o.. Walutą rozrachunkową (bazową) obydwu Spółek jest polski złoty. Spółki zależne kupują i sprzedają dobra poza terytorium RP, w związku z czym posiadają należności i zobowiązania denominowane w walutach obcych. ZPC „CHEMPOL” S.A., w celu zmniejszenia liczby otwartych pozycji poddanych ryzyku, pod koniec każdego miesiąca przeprowadzają kompensatę pierwotną przepływów walutowych Spółek zależnych. Stan otwartych pozycji walutowych długich (liczby dodatnie) i krótkich (liczby ujemne) Spółek zależnych na dzień 28 kwietnia 2005 roku oraz wynik kompensaty pierwotnej przedstawiono w tabeli 10.
Tabela 10.
Kompensata pierwotna
-
Jednostka Waluta bazowa Długie i krótkie pozycje walutowe „MELZAP” Sp. z o.o. Złoty 200.000 - 500.000
1.300.000
- 200.000
- 12.000.000
USD EUR
GBP
GBP
JPY
„REMZAP” Sp. z o.o. Złoty - 150.000 100.000
- 900.000
200.000
12.000.000
USD EUR
GBP
CHF
JPY
Pozycja netto Złoty 50.000 - 400.000
200.000
200.000
USD EUR
GBP
CHF
Źródło: Opracowanie własne.
W powyższym przykładzie „MELZAP” Sp. z o.o. i „REMZAP” Sp. z o.o. na dzień 28 kwietnia 2005 roku posiadały łącznie dziesięć otwartych pozycji walutowych (pięć długich i pięć krótkich). Jeżeli powyższe pozycje nie zostałyby zabezpieczone przez kompensatę pierwotną, aby kupić lub sprzedać potrzebną walutę obcą za złotego, Spółki zależne przeprowadziłyby bezpośrednio z bankami w sumie dziesięć transakcji walutowych. Po zastosowaniu kompensaty pierwotnej całkowita liczba transakcji, które należy przeprowadzić, aby zabezpieczyć otwarte pozycje walutowe grupy spadła do czterech – przy założeniu, że każda transakcja wymiany walut nastąpi w stosunku do złotego. Jeśli transakcje byłyby przeprowadzone w stosunku do złotego, zgodnie z zapotrzebowaniem, Spółki kupowałyby złoty sprzedając dolary amerykańskie (50 tys.), funty szterlingi (200 tys.) i franki szwajcarskie (200 tys.) oraz sprzedawałyby złoty kupując euro (400 tys.).
Ponieważ Spółki zależne od ZPC „CHEMPOL” S.A. po przeprowadzeniu kompensaty pierwotnej nadal posiadają należności i zobowiązania wyrażone w różnych walutach obcych, istnieje możliwość odniesienia korzyści wynikających z krzyżowej wymiany walut – kompensaty wtórnej, która przez zestawienie otwartych pozycji wyrażonych w różnych walutach obcych pozwala na wyeliminowanie kupna i sprzedaży waluty bazowej. Wynik kompensaty pierwotnej (tabela 10) poddany kompensacie wtórnej przedstawiono w tabeli 11.
Tabela 11.
Kompensata wtórna
-
Waluta bazowa Kursy wymiany w PLN 228
Waluta obca Ilość waluty obcej Równowartość waluty obcej w PLN Kupno PLN USD 3,2875 Sprzedaż USD 50.000 164.375,00 Sprzedaż PLN EUR 4,2477 Kupno EUR - 400.000 - 1.699.080,00 Kupno PLN GBP 6,2586 Sprzedaż GBP 200.000 1.251.720,00 Kupno PLN CHF 2,7565 Sprzedaż CHF 200.000 551.300,00
PLN brutto 3.666.475,00 PLN netto 268.315,00
Źródło: Opracowanie własne.
Spółki zależne przed przeprowadzeniem kompensaty wtórnej, aby kupić 400 tys. EUR oraz sprzedać 50 tys. USD, 200 tys. GBP i 200 tys. CHF musiałyby zaangażować w transakcje walutowe z bankami kwotę w wysokości 3.666.475 PLN. Jeżeli wynikająca z kompensaty pierwotnej pozycja netto spółki „MELZAP” Sp. z o.o. i „REMZAP” Sp. z o.o. zostałaby zabezpieczona przez kompensatę wtórną, wówczas transakcje wymiany walut zawarte z bankami mogłyby wyglądać następująco:
przy kursie EUR/USD 1,2920 (4,2477/3,2875) zakup 38.699,50 EUR za 50.000 USD;
przy kursie EUR/GBP 0,6787 (4,2477/6,2586) zakup 294.681 EUR za 200.000 GBP;
przy kursie EUR/CHF 1,5410 (4,2477/2,7565) zakup 66.619,50 EUR za 102.661 CHF;
przy kursie CHF/PLN 2,7565 sprzedaż 97.339 CHF za 268.315 PLN.
W powyższym przykładzie zastosowanie krzyżowej wymiany walut pozwoliło zmniejszyć o 92,7% zaangażowanie złotego w transakcje walutowe z bankami – z równowartości brutto wynoszącej 3.666.475 PLN do równowartości netto wynoszącej 268.315,00 PLN. Ponadto kompensata wtórna wskazała jakie transakcje wymiany walut należy przeprowadzić na rynku, aby zabezpieczyć otwarte pozycje walutowe grupy.
komentarze
Copyright © 2008-2010 EPrace oraz autorzy prac.